Wszechświat definiowany jest jako wszystko, co istnieje, wszystko, co istniało, i wszystko, co będzie istnieć. Mądrzy w mowie i piśmie od dawna studiują tą materię, zwaną też czasami Naturą. Składać się ona ma z trzech części składowych, czasoprzestrzeni, form energii oraz praw które się do tego wszystkiego odnoszą. Źródłem prawa natury ma być sama natura. Prawo natury ma ponoć łączyć wszystkich ludzi oraz ustalać pewne wspólne zasady postępowania. Zwolennicy praw natury zakładają też, iż jest ono znane wszystkim kulturą i wszystkich zobowiązuje, oraz co ciekawe nieznajomość prawa szkodzi. Przestrzeganie prawa naturalnego ma prowadzić do do naturalnej sprawiedliwości. Wszak matka natura ma pono dzielić wszystkich po równo na starcie, a potem to już sprawa jednostki wg mantry: jak sobie pościele, tak się wyśpi. Istnieje wiele praw natury, ale za podstawowe wymienia się prawo do samo-posiadania, prawo własności, prawo do utrzymania życia czy też prawo do owoców pracy. 

Istnieją też i tacy którzy wręcz twierdzą, że “natura” jest prawdą, natomiast prawa ludzkie są jedynie mniemaniem. Dlatego też należy je łamać, gdy stoi ono w sprzeczności z prawem natury. I tak np. w roku 1992 niejaki Georgi Soros ze Stanem Druckenmiller-em zrobili wielki skok na Bank of England, a cała akcja zakończyła się “on Black Wednesday“. Wielki Georgi miał wtedy powiedzieć niezapomniane słowa: “Go for the jugular”. Zarobili wtedy grube miliardy, które nie-uczciwe miał wydrukować brytyjski bank narodowy. Dlaczego tak się stało? Otóż, bardzo dobrze rozumieli jedno z praw natury, jakim jest prawo mówiące że pieniądze na drzewach nie rosną (znaczy się zakaz manipulowania pieniądzem). Jest ono mało znane ludziom i ma raczej bardzo długa stałą czasową, ale historia nie poznała jeszcze ani jednego przypadku aby jakaś “kantowana” waluta przeżyła całkowity proces manipulacji. W rezultacie skoku BoE stracił sporo kasy, a stopy procentowe skoczyły aż na 15%, co było przyczyną późniejszego kryzysu na tamtejszym rynku nieruchomości. Jak to się stało, opiszemy w dalszej części. Najpierw wypadałoby zrozumieć mechanizmy tego prawa natury.

POLITYKA MONETARNA

Każda suwerenna kraina posiada prawo do kilku rzeczy, w tym do nakładania podatków, jak i drukowania pieniędzy. To ostatnie to nic innego jak strategia polityki pieniężnej inaczej kontrola polityki monetarnej. Jest to sposób postępowania banku centralnego mający na celu osiągnięcie strategicznych celów polityki pieniężnej. Odbywa się to za pośrednictwem instrumentów polityki pieniężnej. Są to narzędzia, za pomocą których bankierzy centralni wpływają na skale kreacji pieniądza na rynku. Dobór ich jest uzależniony także od sytuacji gospodarczej kraju, stadium rozwoju rynku pieniężnego oraz przyjętego kierunku polityki tzw. łatwego bądź też trudnego pieniądza.

Mówi się, że nadrzędnym celem polityki monetarnej jest dążenie do utrzymania długookresowego wzrostu gospodarczego poprzez zagwarantowanie stabilnego poziomu cen (czytaj równowagi pieniężnej w gospodarce), jak również zwalczanie inflacji cen. Czy jest to prawdą to każdy sam sobie może odpowiedzieć obserwując obecne tańce monetarne w wydaniu Fed-u, ECB, czy arcy-mistrza Kurody z BoJ.

Założenia te mogą zostać zrealizowane za pośrednictwem różnych strategii monetarnych (pośrednich, czy też administracyjnych = bezpośrednich). W zależności od wyboru celu pośredniego, wyróżnia się kilka strategii takich jak: kontrola podaży pieniądza (agregatów monetarnych M0-M3), kontrola kursu walutowego (foreign exchange rate), a także kontrola stóp procentowych, będących najważniejszą ceną w gospodarce. Przy czym wybór jednego z celów pośrednich może wykluczać realizację innych. 

IMPOSSIBLE TRINITY

W filozofii istnieje koncepcja zwana niespójną triadą. Składa się ona z trzech twierdzeń, które mogą być prawdziwe niezależnie, ale tylko dwa z nich mogą być prawdziwe w tym samym czasie. Można to przedstawić w analogi do trójkątnego pokoju, gdzie mamy trzy ściany i trzy kąty, a zasada triady mówi, iż można przebywać tylko w jednym kącie, mając przy tym dostęp tylko do dwóch ścian jednocześnie.

W ekonomii także istnieje taka niespójna triada, często nazywana niemożliwą triadą, czy jak kto woli trójcą niemożliwą ‘Impossible Trinity’. Oznacza to że tylko dwie ściany trójkąta są dostępne w tym samym czasie, lub jak kto woli można przebywać tylko w jednym roku tego trójkąta. Występuje ona także pod nazwą the Mundell-Fleming Trilemma, nazwana na cześć nagrodzonego nagrodą Nobla ekonomisty Robert Mundell-a. Trylemat jest łamigłówką ekonomiczną, której nikt do tej pory nie rozwiązał. Co nie znaczy się że jest niemożliwe i wiele krain ciągle próbuje. “Niemożliwa Trójca” nie bez powodu nazywana jest niemożliwą, o czym później.

W latach 60s ubiegłego wieku Mundell wraz z Flemingiem, stworzyli modelu kursów walutowych nazwany Mundell-Fleming Model, będący w istocie rozszerzeniem modelu IS/LM. Model ten często nazywany jest “niemożliwą trójcą”, “nie-świętą trójcą”, “trójcą nie do pogodzenia”, “trójcą niekonsekwentną”, “trylematem politycznym”, lub “trylematem Mundell-Fleming”. 

Teoria ta mówi, że bank centralny ma zasadniczo tylko trzy opcje w zakresie zarządzania polityką pieniężną.

• Niezależna polityka monetarna (independent monetary policy / monetary autonomy);
• Otwartość rynków kapitałowych (open capital account / free capital mobility / free capital flows);
• Wymiana kursu walutowego (fixed and float exchange rate/exchange-rate management).

Oto dlaczego nazywa się to “trójcą”. “The Impossible Trinity” mówi o zarządzaniu podstawowymi decyzjami dla międzynarodowej polityki monetarnej. Dany kraj nie może mieć/realizować wszystkich trzech rzeczy na raz. W wielkim skrócie kraj nie może mieć perfekcyjnego reżimu monetarnego. Tylko dwie z tych trzech są osiągalne w tym samym czasie, a próby zawładnięcia trzeba kończą się porażką, której przykłady dalej. Dlatego też państwa muszą dokonać wyboru tego, co jest dla nich najbardziej odpowiednie w ich sytuacji gospodarczej. Teoria potwierdzona praktyką mówi, że jeżeli kraj będzie próbował zawładnąć/zdobyć wszystkie trzy ściany na naraz, to zostanie on złamany przez prawa natury, a mianowicie międzynarodowe rynki spekulantów, które tylko jak poczują wolną walutę to zaraz przypuszczą na nią atak, wymuszając run na tę walutę. 

Source: https://www.economist.com/the-economist-explains/2016/09/09/what-is-the-impossible-trinity

Pierwsza część “Niemożliwej Trójcy” to niezależna polityka pieniężna.

Oznacza to po prostu, że bank centralny może ustalać stopy procentowe wg. własnego uznania, bez względu na to co robią inne banki centralne. Jeśli chce zastosować luźniejszą politykę monetarną w celu pompowania gospodarki to obniża cenę pieniądza w krainie, a jak chcę ostudzić galopująca gospodarkę/inflację to podwyższa cenę na użyczanie pieniądza. Jeżeli inne banki centralne działają inaczej to ich sprawa, wszak każdy bank centralny może robić swoje własne rzeczy. 

Kontrola nad stopami procentowymi w kraju pozwala to na dostosowane ceny kredytu do konkretnych potrzeb danej gospodarki. Jeśli gospodarka znajduje się w recesji lub spowolnieniu, stopy procentowe mogą zostać obniżone, aby dać gospodarce potrzebny impuls. Jeśli gospodarka jest przegrzana lub znajduje się w stanie bańce ze zbyt wysoką inflacją, stopy procentowe mogą zostać podniesione aby wyciszyć pewne procesy gospodarcze. Wartym zaznaczenia jest, że jeśli chodzi o niezależność i politykę pieniężną, to zmiana stop procentowych ma wpływ na kurs walutowy.

Druga część “Niemożliwej Trójcy” to otwarty rachunek kapitałowy.

Kapitał jak wiadomo szuka miejsce gdzie może uzyskać jak-największe zwroty/rentowności. Otwarty rachunek kapitałowy odnosi się to do zdolności inwestorów do szybkiego i łatwego uzyskania swoich pieniędzy w kraju i poza ni., czyli swoboda przepływu kapitału.W zasadzie to środowisko w którym pieniądze są łatwo, natychmiastowo i bez ograniczeń wymienialne i przemieszczalne. Jeśli ktoś chcę zainwestować w innym kraju, i musi zamienić swoją walutę na lokalną to może to zrobić bez żadnych ograniczeń. Operacja odwrotna (czyli powrót do swojej waluty początkowej) działa na takich samych zasadach. Swoboda przenoszenia pieniędzy do innych krajów i łatwego inwestowania w danym kraju. Ułatwia to firmom/instytucjom inwestowanie w danym kraju, zakładanie fabryk i zatrudnianie ludzi. Generuje to ułatwienie globalnego ruchu, ponieważ pieniądze mogą być przenoszone do miejsc, gdzie mogą być najbardziej potrzebne, lub mogą przynieść najlepszy zwrot.

Jeśli istnieje swobodny przepływ kapitału, oznacza to, że nie ma kontroli nad kapitałem. Nie ma żadnych ograniczeń, jeśli chodzi o faktyczne przeliczanie pieniędzy na obcą walutę, a to sprawia, że dana waluta jest łatwo dostępna dla takowych transakcji. Oznacza to również pełno zliberalizowany rachunek kapitałowy. To z kolei może przyciągać do danego kraju długoterminowe zagraniczne inwestycje bezpośrednie (FDI). Ale możesz również przyciągnąć wiele krótkoterminowych pozycji spekulacyjnych. Takowe “inwestycje” zwane czasami “hot money” mogą trafić na giełdę papierów wartościowych, rynek nieruchomości czy też na rynki obligacji w danym kraju, generując szybkie wzrosty na giełdach czy też obniżenie rentowności. 

Jak wiadomo przepływy kapitałowe (capital flows) charakteryzują się globalnymi przypływami i odpływami, stanowiącymi raczej reakcję na zmienne i subiektywne postrzeganie ryzyka w danym obszarze, niż na różnice interesów IR%. Od lat 70s ubiegłego wielu na rynku przepływów pojawił się także nowi zawodnicy, zwani “hot money”, które przenoszą się tam gdzie mogą osiągnąć największy zysk. Jest to obecnie największa siłą determinująca przepływy kapitałowe na całym globie.

Kraj możesz cieszyć się z dużej ilości pieniędzy do niego napływających, ale również musi być przygotowany na duże “wypłaty” ze swojego terytorium. O ile otwarte rachunki kapitałowe i swobodnie płynące kursy walutowe zasadniczo mogą wspierać wybory polityczne zaawansowanych gospodarek, to jednak w przypadku gospodarek wschodzących, ich płytkie rynki finansowe nie są w stanie łatwo absorbować przepływów kapitału spowodowanych ryzykiem, które charakteryzują gospodarkę międzynarodową. Może generować to duże problemy dla krajów, które się rozwijają i w konsekwencji mają bardzo małe doświadczenie w radzeniu sobie z tak dużymi ilościami pieniędzy. Są one tak naprawdę bardzo niedojrzałe sektory finansowe, gdzie szybko odpływający kapitał może wytworzyć przecenę walut i aktyw finansowych (vide problem polskiego “franka”).

Trzecia część Trójcy Niemożliwej to stały kurs walutowy.

Kurs walutowy to nic innego jak cena jednej waluty wyrażona w innej. Zależny jest on od wielu rzeczy ale dla naszej analizy przyjmujemy podstawową zależność mówiącą, iż napływ kapitału do kraju powoduje umacnianie się waluty (aprecjacja) tego kraju, bo zagranica kupuję ją przez co jest na nią większy popyt. Odpływ kapitału powoduje z kolei osłabienie się waluty (deprecjacja) bo zagranica pozbywa się lokalnej waluty, aby powrócić do swojej.

Stały kurs oznacza to po prostu, że wartość waluty danego kraju w stosunku do jakiejś innej waluty jest ustalana po stałym kursie. tzw peg walutowy. Wartość waluty jest stała w stosunku do wartości innej jednej waluty. Polityka ta używana jest do stabilizacji wartości waluty w stosunku do waluty, do której jest przyporządkowana. Sprawia to, że handel i inwestycje pomiędzy dwoma obszarami walutowymi są łatwiejsze i bardziej przewidywalne, oraz ogranicza to zmienność i wahania cen względnych. Eliminuje to także ryzyko kursowe poprzez zmniejszenie związanej z nim niepewności/zmienności. Strategia ta jest przydatne dla małych gospodarek, w szczególności dla takich, które mają problemy z zapędami politykierów.

Problem z pegami walutowymi jest taki, że nie można po prostu ustalić sobie ich ceny i zostawić “samo-pasem”. Wymiana walut zachodzi bowiem każdego dnia a dzieje się to głównie za sprawą importu i eksportu. Tak więc globalne rynki wywierają nacisk na poszczególne waluty. W konsekwencji takiej decyzji rządy i banki centralne muszą tak kierować polityką, aby trzymać się ustalonych wcześniej ram. 

Wartością waluty można sterować na dwa sposoby. Jednym z nich wykorzystanie z rezerw walutowych. Skupując przy ich użyciu własną walutę doprowadza się do jej umocnienia. Powiększanie rezerw za pomocą krajowego pieniądza osłabia jego wartość.

Drugim sposobem jest wykorzystanie stóp procentowych. Wyższe stopy sprawiają, że waluta jest atrakcyjniejsza do kupienia i jej cena będzie wzrastać. W celu obniżenia wartości pieniądza wystarczy ściąć stopy procentowe. Trzeba jednak być uważnym, wszelkie zmiany polityki monetarnej wpływają na całą gospodarkę kraju.

“TRÓJKA” w PRAKTYCE 

Teoria Niemożliwej Trójcy jest taka, że niemożliwe jest, aby kraj osiągnął A+B+C w tym samym czasie. Każdy kraj, który próbuje tego dokonać, jest skazany kiedyś na porażkę. W takim przypadku pojawiają się możliwości arbitrażu pomiędzy krajowymi i zagranicznymi podmiotami, gdzie Arbitrzy (wolnego rynku) zabierają się do pracy. Ujmując to w kategoriach laickich, arbitraż to forma zarabiania na różnicach cen.

Jeżeli w podwarszawskiej mieścinie 1kg jest po 5PLN a w Warszawie po 10PLN, to handlarze kupią całego żuka (z plandeką) jabłek, zapakują na pakę i zawiozą towar do Warszawy aby tam go sprzedać z zyskiem, po cenie delikatnie niższej niż obecna, tak aby im szybko poszedł. Z czasem cena na wsi podskoczy a w Warszawie stanieje. – ARBITRAŻ 

Z Teoria Niemożliwej Trójcy wynika, że kraj musi wybrać co jest dla niego lepsze w danych uwarunkowaniach gospodarczych. Ma to oczywiście konsekwencje jak poniżej.

CASE A: Kraj wybiera, że będzie miał powiązania walutowe (PEG) z jednym (lub kilkoma krajami), a zarazem chce mieć swobodny przepływ kapitału ze światem. Jeżeli zdecyduje się na tą opcję, to nie może on prowadzić niezależnej polityki monetarnej, ponieważ “ruchome” stopy procentowe w tym przypadku to nic innego jak “rate differential” i wygenerują on silne presje na stały kurs walutowy, który z czasem zostanie zerwany, gdyż z czasem krainie zabraknie rezerw do obrony kursu. Dzieje się tak ponieważ przy stałym kursie walutowym, kapitał będzie parkował tam płacą większy procent.

Bardzo specyficznym przypadkiem był polski oscylator dolarowy lat 90s, gdzie przy stałym kursie USD/PLN równym ówczesne 9,5 tys zł, czyli obecne 95 groszy, do polski napływało dużo kapitały dolarowego, który z kolei był lokowany na lokatach terminowych płacących potężne odsetki (wynikające z ówczesnej inflacji) po czym po zakończeniu lokaty “zarobione” złotówki były zamieniane z potworem na dolary i wracały do zagranicznej macierzy. Kto stracił? Polska została wydrenowana ze sporego kapitału. 

Proces ten zyskał miano “oscylatora walutowego” i było to nic innego jak gwałcenie w sposób ciągły prawa parytetu stóp procentowych. Skuteczność i „wydajność” tych spekulacji jest tym większa im większa jest różnica stóp procentowych i im dłużej utrzymywany jest niezmieniony kurs wymiany. Pytanie za grube miliardy dolarów, które “wyjechały” z PL: Jak ówczesny DR ekonomi mógł nie rozumieć jak działa mechanizm parytetu stóp procentowych?

CASE B: Jeżeli dany kraj decyduje się zarówno na swobodny przepływ kapitału, jak i autonomię pieniężną, to nie może ustalać swojego kursu walutowego, ponieważ możliwości arbitrażu będą wywierać silną presję na kurs walutowy. Przypływy kapitału wynikające np. z różnicy stóp procentowych albo taniości (na rynku RE, akcji itp) spowodują, że utrzymywanie stałego kursu wymusi na banku centralnym potężny dodruk waluty, co z kolei może przełożyć się na inflację cen, i w konsekwencji na podwyżkę stóp procentowych. Operacja odwrotna jest jeszcze bardziej problematyczna dla kraju, gdyż podczas ucieczki kapitału bank centralny pali rezerwy walutowe, i kiedyś mu ich zbraknie. I co wtedy jak nie będzie czym dalej bronić? Kapitulacja i potężna przecena waluty na rynkach międzynarodowych. 

CASE C: Jeżeli dany kraj decyduje się na ustanowić pega walutowego, i jednocześnie chce także prowadzić niezależną politykę stóp procentowych, to nie może on wtedy pozwolić na swobodny przepływ kapitału. W tym przypadku peg walutowy nie może istnieć przy swobodnym przepływie kapitału, ponieważ napływy i odpływy inwestorów wytworzą olbrzymie ciśnienie na pega. Dlatego też kraj ten musi stosować kontrolę nad kapitałem. Jeśli niezależny bank centralny narzuci niskie stopy procentowe w celu pobudzenia gospodarki, kapitał wypłynie w poszukiwaniu przyzwoitego zwrotu lub zysków, a waluta zdewaluuje się. Urzędnicy będą musieli w końcu uwolnić swoje powiązania walutowe i dokonać dewaluacji lub narzucić surowe kontrole, aby powstrzymać kapitał przed ucieczką z kraju.

Większość rozwiniętych gospodarek wybiera niezależną politykę banku centralnego i swobodę przepływów kapitału oraz kursu wymiany pozostawia dla “wolnego” rynku. Ale są też tacy którzy zdecydowali się na inne strategie pega walutowego vide Hong Kong – CASE A albo Chiny na CASE C. Wartym dodania, że oba Pegi odczuwają już spore ciśnienie, bo jak wiadomo z siłami natury jeszcze nikt nie wygrał w długim okresie. O tym jak jak silne potrafią być siły natury, oraz ile kosztują bijatyki z nimi przekonał się sam Bank Anglii, po czym jeden z głównych bohaterów skoku na Bank Anglii miał powiedzieć tak:

“I’ve learned many things from [George Soros], but perhaps the most significant is that it’s not whether you’re right or wrong, but how much money you make when you’re right and how much you lose when you’re wrong.” – Stanley Druckenmiller, 1994

EUROPEJSKI TACZERYZM

“Złamanie Banku Anglii” to bez wątpienia jedno z najbardziej znanych i najbardziej widowiskowych wydarzeń na rynku walutowym w całej jego historii. (Podobnie jak wielka porażka szwajcarskiego SNB, kiedy to skapitulowali i kurs CHF w styczniu 2015 dosłownie wystrzelił). Takie sytuacje zdarzają się bardzo rzadko i przez to są wyjątkowe i warte analiz.

Aby zrozumieć podstawy dotyczące ataku Sorosa vel Schartza, należy cofnąć się w czasie. Po WWII kraje europy zachodniej zdecydowały się na głębszą integrację gospodarczą. Oficjalnym celem tejże integracji miało być wytworzenie wspólnego obszaru gospodarczego sprzyjającego rozwojowi współzależności i rosnącego europejskiego prosperity. Miało to zapobiec w przyszłości kolejnej wyniszczającej wojnie, jak również wytworzyć konkurencję dla dominującej wtedy gospodarki amerykańskiej. Trudno się nie zgodzić z powyższą retoryką, aczkolwiek tajemnicą Poliszynela jest że to CIA stworzyło Unię Europejską 

Integracja europejska się silnie rozwijała, a z czasem powstała unia gospodarcza. Jak wiadomo dotychczasową kulminacją integracji jest Unia Europejska (UE), która dopiero w 1999 przyjęła swój obecny system wspólnej waluty, nazwanej EURO. Zanim jednak powstała Unia Europejska we obecnym wydaniu, w 1979 kraje członkowskie Europejskiej Wspólnoty Gospodarczej (EWG) zawarły porozumienie Europejskiego Systemu Walutowego (European Monetary System – EMS) mające na celu wspieranie ściślejszej współpracy w zakresie polityki pieniężnej pomiędzy bankami centralnymi państw członkowskich EWG. Miało to odbywać się poprzez promowanie stabilności walutowej w Europie, w tym do zawężenia pasma wahań pomiędzy walutami krajów członkowskich. EMS zbudowany został w oparciu o koncepcję stabilnych, ale regulowanych kursów walutowych, zdefiniowanych zgodnie z nowo utworzoną Europejską Jednostką Walutową (European Currency Unit – ECU). Była ona koszykiem walutowym opartym na średniej ważonej walut EMS, i służyła jako standardowa pieniężna jednostka wyceny wartości rynkowej/kosztów towarów, usług lub aktywów we wspólnocie EMS. Co ciekawe ECU miała służyć także jako waluta rezerwowa.

W ramach EMS zaimplementowany został także mechanizm kontroli wahania kursów walutowych zwany Mechanizmem Kursów Walutowych (European Exchange Rate – ERM). Pierwszego stycznia 1999 ECU zostało zastąpione przez EURO, w stosunku 1:1, a mechanizm ERM doczekał się następcy w postaci ERM II. Mechanizm ERM zakładał, że waluty krajów, które przystąpiły do systemu będą utrzymywały się w wąskim przedziale. Każda z walut miała mieścić się w przedziale ± 2.25% (pozostałość po Smithsonian Agreement) ustalonego kursu parytetowego wyrażonego w ECU (wyjątkiem były Włochy, dla których bandy zostały rozszerzone do ± 6%). Ponieważ najsilniejszą gospodarkę miały Niemcy to pozostałe państwa ustalały nieformalny kurs wymiany własnie do marki niemieckiej, która stanowiła około 1/3 całego koszyka ECU. Wielka Brytania odmówiła przystąpienia do tego mechanizmu w chwili jego tworzenia, i dołączyła do niego dopiero pod koniec kadencji Margaret Thatcher. Dlaczego? 

Na początku 1980 istotnym problemem Wielkiej Brytanii (ale nie tylko) była inflacja cen. W wyniku ostrych działań anty-inflacyjnych w 1981 wystąpiła głęboka recesja, spowodowana zacieśnienie polityki fiskalnej i monetarnej. W połączeniu z wysoką wartością GBP doprowadziło do znacznego spadku PKB, a gospodarka weszła w recesję. Po wyjściu z recesji Wielka Brytania doświadczyła dekady ekspansji gospodarczej, zakończonej recesją 91/92. Niezwykły boom gospodarczy (od 85) spowodowany został polityką obniżania podatków i niższymi stopami procentowymi. Oba te czynniki połączone z nową zachęcającą do RE polityką spowodowały wzrost cen nieruchomości, jak również spowodowały wzrost poziomów sentymentu i zaufania. Wszystko to przełożyło się na okres szybkiej ekspansji gospodarczej. Wartym dodania jest też fakt iż to w latach 80 nastąpiła początki silnej deregulacji rynków finansowych (ale nie tylko), co było uważane za korzystne. Rząd UK pod wpływem neo-liberalizmu zastosował tez silną politykę prywatyzacji, a polityka monetarna była pod wpływem monetarystów z Milton Friedmana, będącego doradcą “Żelaznej Damy” Thatcher. Lata 80s to klasyczny boom&bust cycle. Boom spowodował jednak wzrost inflacji i większy deficyt na rachunku obrotów bieżących. Do 1990 r. inflacja wzrosła do prawie 10%. Przy inflacji na poziomie 10% Thatcher została “przekona” pod koniec swoje kadencji, że przystąpienie do ERM może pomóc w zmniejszeniu inflacji. 

W październiku 1990 r. rząd Wielkiej Brytanii zobowiązał się, że w ramach mechanizmu kursów walutowych będzie utrzymywał kurs funta na stałym poziomie wobec m. in. marki niemieckiej, a wahania na walucie nie przekroczą 6%. W przypadku zbliżenia się do granicy 6% byłby zobowiązany do interwencji na rynku walutowym. UK ostatecznie przystąpiła do ERM po kursie wymiany 2.95 marek niemieckich (DM) za jednego funta (GBP), a rząd brytyjski był zobowiązany do utrzymania kursu wymiany w przedziale od 2,78 do 3,13 DM. Problemy rozpoczęły się na początku lat 90s po tym jak sytuacja gospodarcza szybko się pogarszała. Zjednoczone Królestwo zaczęło pogrążać się w recesji z powodu końca wcześniejszego boomu gospodarczego, oraz spadku cen nieruchomości wynikającego ze spowolnienia. Był to jednak trudny okres dla UK, gdyż obrona sztywnego kursu GBP odbywała się w warunkach inflacji 3 razy większej niż ta w Niemczech. W tamtym okresie Bundesbank utrzymywał wysokie stopy procentowe (na poziomie 15%), które były wynikiem działań mających na celu zwalczenie presji inflacyjnej wynikającej z procesu zjednoczenia Niemiec. Czynnik ten bez wątpienia nadwyrężał cały mechanizm ERM, a właściwie przyczynił się do problemów wielu walut europejskich.

Wysoka inflacja i pogarszająca się aktywność gospodarcza czyniły funta coraz mniej atrakcyjnym, przez co jego kurs podążał w kierunku dolnej granicy w ramach ERM. Rząd miał tylko dwa narzędzia ochrony wyznaczonego pegu: 

• Podwyższenie stóp procentowych, co generalnie przyciąga przepływy kapitałowe, szukajcie większych zwrotów/ “hot money”;
• Skupowanie funtów za rezerwy walutowe. 

Polityka ochrony wartości funta spowodowała jednakże dalsze spowolnienie gospodarcze. W 1991/92 w Wielką Brytanię uderzyła światowa recesja, a stopa bezrobocia wzrosła do prawie 13%. W normalnych warunkach rząd zacząłby wspierać inwestycje oraz konsumpcję poprzez obniżkę niskich stóp procentowych, ale przynależność do ERM sprawiła że rząd nie mógł nic zrobić, gdyż spowodowałoby to wyjście poza ramy ustalonego kursu walutowego. Wysokie stopy procentowe szczególnie uderzyły w rynek mieszkaniowy. Wraz z rosnącymi cenami domów, wiele osób zaciągało duże kredyty hipoteczne aby wejść na drabinę nieruchomości. Gdy stopy procentowe wzrastało, spłaty kredytów hipotecznych stały się dużo kosztowniejsze, a wskaźniki zaległości rat wzrosły. W połączeniu z rosnącym bezrobociem spowodowanym recesją, na rynku mieszkaniowym nastąpił dramatyczny spadek cen. Dla rynków finansowych było coraz bardziej oczywiste, że funt był przewartościowany. Pomimo tego wszystkiego dla rządu UK utrzymanie Wielkiej Brytanii w ERM stało się to kwestią dumy, i byli oni gotowi działać w tej sprawie za wszelką cenę. Sztywny kurs walutowy stał się centralnym punktem brytyjskiej polityki, jako że panowało przekonanie iż ERM będzie automatycznie popychał brytyjską politykę monetarną w odpowiednim kierunku 🙂

BLACK WEDNESDAY by György Schwartz

W 1992 roku zaczęło pojawiać się przekonanie, że funt szterling jest mocno przewartościowany. Stan Druckenmiller przeprowadził wówczas analizy porównawcze gospodarek brytyjskiej i niemieckiej i stwierdził, iż kurs funta był zdecydowanie przewartościowany, gdyż nie odzwierciedlał rzeczywistych różnic tempa wzrostu gospodarczego obu państw. Razem z Georgem Sorosem (założycielem funduszu hedginowego Quantum Fund) doskonale rozumieli, iż Mechanizm Kursów Walutowych ERM (który torował drogę UK do przyjęcia wspólnej waluty) był wadliwy. System wymuszał bowiem na uczestnikach utrzymywanie niemal sztywnego kursu wobec ECU, a w świecie charakteryzującym się dużą mobilnością kapitału, bank centralny może kierować się kursem wymiany lub stopą procentową, ale nie obydwoma tymi narzędziami jednocześnie. UK zdecydowało bowiem, że będzie utrzymywać pega do niemieckiej marki (ramię A trójkąta), regulując stopy procentowe IR% (ramię B), pozwalając przy tym na swobodne przepływy kapitału (ramię C).

Preludium samego ataku spekulacyjnego w wykonaniu Quantum Fund była silna deprecjacja dolara amerykańskiego wobec marki niemieckiej we wrześniu 1992 roku, co z kolej zagrażało stabilności funta szterlinga, gdyż skokowy wzrost wartości GBP wobec amerykańskiej waluty był dla brytyjskiego rządu nie do zaakceptowania, jako że ogromna część brytyjskiego eksportu rozliczana była właśnie w dolarach. Konieczna była więc korekta kursu szterlinga. Była ona jednak niemożliwa z powodu powiązania szterlinga z mechanizmem ERM. W konsekwencji już od sierpnia 1992 roku Soros&Co budowali krótką pozycję wartą 1,5 mld USD pozycję przeciwko szterlingowi. 

15 września 1992 pojawił się wywiad prezesa niemieckiego banku centralnego Helmuta Schlesingera, który miał powiedzieć, iż jeżeli nawet Niemcy obniżą stopy procentowe, to “jeden czy dwa kraje” nadal będą miały zbyt silną walutę, i problemu tego nie można rozwiązać przy wykorzystaniu obecnych metod, a sam system wymaga szeroko zakrojonych zmian. Wywiad prezesa Bundesbanku był de facto nie-formalnym wezwaniem do dewaluacji funta. Rynki finansowe z Georgem S. założyły więc, że “ten mur musi runąć”, gdyż nie może się wciąż umacniać przy pogarszającej się sytuacji gospodarczej kraju. Kolejnym czynnikiem była wymuszona przez spekulantów dewaluacja liry (9.09.92). 

Rozpoczęło się budowanie pozycji przeciwko GBP, gdzie “inwestorzy” pożyczali funta i kupowali za niego niemieckie marki (krótka pozycja GBP do DM). 16 wrześnie w czasie gdy Europa spała, Soros rozpoczął silne budowanie dużej krótkiej pozycji na GBP, gdzie ostro pożyczał i od razu sprzedawał funty za niemieckie marki. Plan polegał na stopniowym zwiększaniu pozycji, która już wtedy była warta 1,5 mld USD. Gdy w Anglii rozpoczął się nowy dzień, Brytyjczycy zorientowali się, że kurs funta jest niebezpiecznie blisko dolnej granicy ustalonego przez ERM poziomu i należy bronić go za wszelką cenę. W pierwszym kroku z samego rana wydali 1 mld GBP na obronę waluty, ale nie pomogło. Pozycja spekulacyjna rosła, a rząd UK zwiększał zakupy. 

Jeszcze przed południem zapadła decyzja o podniesieniu stóp procentowych o 200 punktów bazowych (z 10% do 12%), obiecując jednocześnie dalszy wzrost do 15%. Wszystko to w celu nakłonić spekulantów do zakupu GBP. Ci jednak wierzyli, że GBP jest przewartościowany, że Wielka Brytania będzie musiała zdewaluować swoją walutę i że żadna kwota podwyżek stóp procentowych ani zakupu waluty tego nie zmieni. Sygnał rządu był zwyczajnie nie-wiarygodny, a na rynku pojawił się sentyment, że Wielka Brytania wyjdzie z ERM i zdewaluuje swoją walutę. Była to swego rodzaju samospełniającą się przepowiednia. Wyprzedaż funta przybrała pomimo podwyżki stóp o 200 punktów bazowych. Następnie stopę procentową podniesiono do 15%, co też nie dało efektu. 

Source: https://www.rba.gov.au/publications/confs/1993/artis.html

Pozycja Quantum Fund rosła i ostatecznie krótka pozycja spółki Quantum Fund wynosiła 10 mld USD. Inne fundusze hedgingowe podążyły za Sorosem. Co ciekawe sam Soros miał powiedzieć później, że byli przygotowani zwiększać pozycję przynajmniej do 15 mld USD. Sytuację ułatwiał im fakt, że Bank Anglii bronił kursu, dzięki temu, mimo dużych kwot, kurs funta pozostawał wysoki. Rząd brytyjski zdecydował się skupować własną walutę, tak aby dotrzymać zobowiązań co do utrzymywania jego kursu. Estymuje się, iż brytyjski rząd wykorzystał rezerwy o wartości 27 mld GBP w celu skupowania własnej waluty. Kiedy rezerwy dolarowe zaczęły się kończyć BoE nie miał innego wyjścia jak skapitulować. Zanim na dobre zapadł zmierzch kanclerz Norman Lamont ogłosił, że Wielka Brytania zadecydowała o opuszczeniu ERM, że stopy pozostaną na poziomie 12%, a kurs waluty ulegnie przywróceniu do płynnego kursu walutowego. Nastąpił krach funta. Następny dzień jest znany jako Czarna Środa, 17 września 1992, kiedy to funt szterling stracił 15% wartości w stosunku do marki niemieckiej i 25% w stosunku do dolara amerykańskiego. Quantum Fund odkupił odkupił brytyjską walutę po niższym kursie i spłacił wierzycieli. Wartość funduszu Sorosa skoczyła z 15 do 22 mld USD, a sam fund zgarnął prawdopodobnie standardowe 20% zysku, co daje około 1,4 mld USD zysku. Szacuje się że Wielka Brytania straciła na obronie GBP około 3 miliardów funtów.

16 września 1992 roku Quantum Fund położył na łopatki Bank Anglii. Black Wednesday wprowadziła Wielka Brytanię w dalszą recesję, czego skutkiem było dalsze załamanie w rynku nieruchomości oraz upadek wielu przedsiębiorstw. Jednodniowy kryzys doprowadził także do zmian w polityce monetarnej całego rozwiniętego świata, a inne europejskie kraje ESM zaczęły dewaluować swoje waluty. “Skok na BoE” pozostawił bolesne blizny w brytyjskich kręgach i odegrał kluczową rolę w utrzymaniu Wielkiej Brytanii z dala od EURO. Co ciekawsze kryzys ERM utorował również drogę do uzyskania przez Bank Anglii niepodległości, która nastąpiła w 1997 roku (bankierzy nie mogą przecież ulegać pokusom polityków). A co jeśli Georgi dostał zlecenie na ERM i niezależność BoE?

Sukces Sorosa i Druckenmillera nie byłby wszak możliwy, gdyby nie postawa Banku Anglii, który ze stricte politycznej motywacji prowadził błędną politykę utrzymywania sztywnego kursu funta. Kurs funta był przewartościowany, gdyż nie odzwierciedlał rzeczywistych różnic tempa wzrostu gospodarczego obu państw. Przewartościowany funt wytworzył więc okazję dla tych, którzy potrafili ją wykorzystać i mieli ku temu wiedzę i środki. W ten sposób Soros&Co spełnili funkcję rynkowego mechanizmu przywracającego równowagę gospodarczą, korygującego błędne decyzje “nieomylnych” bankierów centralnych. Jak to gadali starzy złodzieje: na cwaniaka się zawsze lepszy cwaniak znajdzie. Jak widać prawa natury działają.

Obecnie wielu jest naśladowców, którzy chcą inwestować tak jak zrobił to Soros&Druckenmiller. Ostatnimi czasy można zaobserwować szybko rosnące problemy Hongkongu, i pojawia się coraz większa rzesza mówiących już głośno że HNK się doigrał. Globalne siły spekulacji z funduszy hedgingowych już kalkulują. Wyczuły “świeże mięso” i raczej nie popuszczą, a sam Kyle Bass miał zwiększyć silnie pozycje ataku na Hong Kong. Cóż po tym jak USA ogłosiły że sprzedać swoją ambasadę w Hong Kongu, nie trudno się domyśleć, że będzie się tam już niedługo rozgrywała prawdziwa walka “wild dogs” z wielkim chińskim bawołem RMB i jego hongkongdz-kim dzieckiem HK$, aka HKD.

Got Popcorn?? W kolejnej części zajmiemy się fundamentami finansów Hong Kongu i zobaczymy czy atak ma duże szanse powodzenia. 

 The END

Bmen

Ps. Jeżeli podobał wam się artykuł, zachęcamy do ocenienia, skomentowania, podzielenia się przemyśleniami i za-linkowania lub podzielenia się via media.

DISCLAIMER / UWAGA! Niniejszy opracowanie (jak każde inne na tym blogu) ma charakter amatorskiej analizy, która ma na celu jedynie ogólnie przybliżenie czytelnikowi omawianego tematu. Analiza ta jest efektem dociekań autora, i jest na tyle szczegółowa/precyzyjna, na ile autor uznał za stosowne. Jest ona tylko prywatną opinią autora, nie stanowi żadnych rekomendacji inwestycyjnych, i nie może służyć jako podstawa decyzji inwestycyjno-biznesowych. W celach głębszego zrozumienia tematu, bądź też zdobycia profesjonalnej informacji, autor zachęca do sięgnięcia po prace specjalistów z danej dziedziny. Sam autor, na własne potrzebny, zebrał podstawowe informacje w tematyce po to, aby móc wyrobić sobie poglądy na interesujące go zagadnienia, a przetrawione wnioski są owocem tej pracy. 

Niniejszym Team Bmen-ów zastrzega, że publikowane informacje i tezy są wolnymi przemyśleniami amatorów, na podstawie których nie mogą być konstruowane żadne roszczenia, przyrzeczenia, obietnice te rzeczowe czy też matrymonialne. W przypadku oblania się gorącą kawą lub zakrztuszenia rogalem podczas czytania tekstu Team nie bierze za to żadnej odpowiedzialności i renty płacić nie będzie!! 

LITERATURA

1. https://speculatorsanonymous.com/articles/hong-kong-dollar-break/
2. https://businessinsider.com.pl/international/one-move-almost-always-sets-off-chaos-in-the-currency-market/kkn8r97
3. https://www.intereconomics.eu/contents/year/2012/number/1/article/the-trilemma-of-a-monetary-union-another-impossible-trinity.html
4. https://seekingalpha.com/article/4049328-introduction-of-hong-kong-monetary-policy
5. https://investors-corner.bnpparibas-am.com/investing/hong-kong-dollar-peg/
6. https://www.zerohedge.com/news/2019-04-25/quiet-panic-kyle-bass-hong-kongs-looming-financial-political-crisis
7. https://dailyreckoning.com/what-is-the-impossible-trinity/
8. https://www.obserwatorfinansowy.pl/tematyka/makroekonomia/trendy-gospodarcze/rozwiazania-systemu-bretton-woods-wciaz-aktualne/
9. https://mfiles.pl/pl/index.php/Strategia_polityki_pieni%C4%99%C5%BCnej
10. https://mfiles.pl/pl/index.php/Instrumenty_polityki_pieni%C4%99%C5%BCnej
11. https://www.youtube.com/watch?v=HLfceACjPNY
12. https://en.wikipedia.org/wiki/Mundell%E2%80%93Fleming_model
13. http://blogmedia24.pl/node/52140
14. https://www.rp.pl/Sylwetki/161129229-George-Soros–czlowiek-ktory-zlamal-Bank-Anglii.html
15. https://tradersarea.pl/atak-spekulacyjny-sorosa-na-bank-anglii/
16. https://econ.economicshelp.org/2008/12/exchange-rate-mechanism-crisis-1992.html
17. https://www.theatlantic.com/business/archive/2010/06/go-for-the-jugular/57696/?single_page=true
18. https://www.theguardian.com/business/2012/sep/13/black-wednesday-20-years-pound-erm
19. https://priceonomics.com/the-trade-of-the-century-when-george-soros-broke/
20. https://pl.qwe.wiki/wiki/European_Exchange_Rate_Mechanism
21. https://www.europarl.europa.eu/factsheets/en/sheet/79/history-of-economic-and-monetary-union
22. https://resume.uni.lu/story/the-ecu-facts-and-prospects
23. https://www.bruegel.org/2017/01/the-italian-lira-the-exchange-rate-and-employment-in-the-erm/
24. https://files.stlouisfed.org/files/htdocs/publications/review/93/09/Pegged_Sep_Oct1993.pdf
25. https://www.theguardian.com/politics/datablog/2013/apr/08/britain-changed-margaret-thatcher-charts
26. https://econ.economicshelp.org/2008/01/lawson-boom-of-late-1980s.html
27. https://www.economicshelp.org/blog/630/economics/economy-in-1980s/